期铜延续高位回整正向套利空间受限
自五月第一周两市陆续触及本轮调整低点以来，正向套利的理论窗口开启，导致了内外期铜运行格局呈现微妙变化，同时买伦铜抛沪铜的行为很大程度上支撑 盘面近一周的技术性反弹走势。随着货币持续紧缩预期的强化，加上宏观经济不确定性带来的需求忧虑以及美元强势制约基本金属，预计期铜延续高位回整的主基 调，而当前潜在的正向套利空间则局限于技术反弹的次要趋势。
上周五，隔夜外盘周边股市和商品持续弱势调整呈现普跌局面，美元指数强势挺进86之上，空头气氛持续蔓延。纵观近期的全球股市、大宗商品以及美 元整体表现，系统性风险令投资者风险厌恶情绪增加。以伦铜为首的全球铜市走出了凌厉的高位下跌调整走势，自4月中旬到近期低点的调整行情中，伦铜三月下跌 相对幅度最大时逾15％，绝对幅度超过1000美元/吨。而高盛被指控欺诈事件令市场恐慌情绪蔓延，沪铜连续四个向下的跳空缺口将盘面恐慌氛围展现到了极 致。随着期铜快速单边下调，近期内外期铜结构性特征也呈现出较为明显的变化，最为显著的就是理论上出现了出口盈利状况，意味着正向套利窗口再现，显示买伦 铜抛沪铜的跨市套利行为可能被激发。本文将当前影响铜价的主要因素作定性分析，揭示正向套利窗口的出现对于当前以及未来一段时间内铜价的影响。
美元延续中期反弹走势自2009年12月以来，美元中期反弹仍在持续演进当中，近期走势强劲升至85一线之上运行。反弹初期有迪拜债务危机，近 一段时间围绕希腊债务危机展开的救助问题令外汇市场暗生微妙变化，美元又一次在市场悲观时期突起，彰显了货币体系的核心地位。自4月16日高盛事件曝光以 来，我们再一次看到全球金融市场间的相互影响之大，恐慌情绪令全球商品和股市呈现普跌格局，避险要求增加，或许主权债务危机问题陆续浮出水面只是冰山一 角，经济刺激或许只是实现了恢复信心，而经济复苏的持续性正面临较大考验，持续低利率正在为通胀抬头埋下隐患。我们认为，基于美元的主体货币地位，加上技 术上强势格局，当前美元的中期反弹仍将延续，其将成为期铜中长期的制约性因素。从较长周期的技术面看，预计始于2009年末的美元这轮反弹，近期将轻松问鼎90一线。
经济复苏的概念面临现实冲击2009年，从各国政府的巨额激励计划到大众信心的恢复，再到股市、商品的恢复性上涨，可见经济复苏已经成功植入了 市场。但是就在近期债务危机、信用评级、道琼斯工业指数“错误”制造的跌势，一个一个的现实正告诉我们，坚持经济复苏愿景下的市场行为在现实冲击下表现出 更多的恐慌和迷惘。从第一季度美国、日本、欧元区以及中国的制造业PMI指标上得知，除了中国走软外，还看不到显著下降的迹象，数据无法解释前述市场的普 跌以及恐慌。国家统计局公布的4月经济数据，或许正在将市场注意力引导至通胀问题上，持续的货币紧缩预期在强化，市场主流焦点正在悄然变化，未来我们将更 多注意经济现实，而不是在持续复苏的评估下做正向预测。
期铜理论出口盈利开启正向套利窗口从上述内外期铜比价估算以及理论出口利润（进口成本—国内成本）对比图可以看到，近期调整始于4月中旬，截至 5月初我们估算的理论出口指标出现盈利，即内盘价格相对伦铜偏高，对应到图形上为负值出现，显示出若这一情况出现稳定性实现，将激发伦铜和沪铜两市的买伦 铜抛沪铜即正向套利行为进场。从基本面角度看，当前铜价处于高价区，需求忧虑渐起，二季度传统旺季需求未能出现有效的推升动力，货币紧缩持续性预期下，高 位下行调整压力仍较重。基于前述铜市状况，尽管当前正向套利窗口开启，但从整体持续性调整预期以及技术疲软局面来看，我们认为该套利窗口揭示的潜在正向套 利行为对盘面实质性方向影响力较小，在弱势调整的格局当中，潜在的正向套利行为将更有利于当前沪铜与伦铜相对强弱的结构平复，这点有望从比价持续偏低位运 行上得到体现。
综上所述，从最近两周伦铜和沪铜表现看，自五月第一周两市陆续触及本轮调整低点以来，正向套利的理论窗口开启，导致了内外期铜运行格局呈现微妙 变化，同时买伦铜抛沪铜的行为很大程度上支撑盘面近一周的技术性反弹走势。随着货币持续紧缩预期的强化，加上宏观经济不确定性带来的需求忧虑以及美元强势 制约基本金属，预计期铜延续高位回整的主基调，而当前潜在的正向套利空间则局限于技术反弹的次要趋势。
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